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【嘉伦原创】可转债or可交换债？ ——全面解析可转债和可交换债对利益相关方的影

 可转换债券问世已久。从本质上讲，可转换债券是附加了期权的公司债券，它允许持有人在规定的时间范围内将其购买的债券转换成指定公司的股票。我国自1996年开始实行可转换债券试点，1997年《可转换公司债券管理暂行办法》出台，标志着可转换债券作为创新型金融产品正式进入我国资本市场。2001年4月证监会发布《上市公司发行可转换公司债券实施办法》，进一步规范并促进了我国可转换债券的发展。据东方财富网数据显示，自2007年至今共我国发行了130只可转换债券，发行规模接近200亿元。

相比可转换债券，可交换债券属债市新宠。可交换债券是指上市公司股东通过抵押其持有的股票而发行的公司债券，债券投资人可按约定的条件选择将债券转换成该上市公司的股权。上交所和深交所分别于2014年6月和2014年8月根据《上市公司股东发行可交换公司债券试行规定》（证监会公告〔2008〕41号）等相关规定相继发布上市公司可交换公司债券业务实施细则，自此，可交换公司债作为一种全新的金融投资产品进入资本市场。据Wind 数据统计，截至2016年底，我国共发行了90只可交换债券，发行规模接近900亿元，2015年及2016年发行规模分别环比上涨707%和202%。

可转换债券和可交换债券均属于公司债券，两者具有一定的相似性：如面值均为100元，发行利率一般低于普通公司债券或同期银行贷款利率，两者都可约定转换期、转换比率以及回售条款等。但这两种债券也各其区分： 一是发行主体不同。可转换债券的发行主体是上市公司本身，而可交换债券的发行主体是持有上市公司股份的股东。二是转换的股份性质不同。可转换债券是上市公司未来发行的新股，属于上市公司的增量股，而可交换债券是发行人持有的其他公司的股份，属于该上市公司的存量股。三是对公司股本的影响不同。可转换债券转股会扩大发行人的总股本，摊薄其每股收益，而可交换债券持有者行权只是存量股权的转让，并不会导致标的公司的总股本发生变化。相对可转债，可交换债券还具有风险分散的优点。由于可交换债券的发行人为转股标的公司的股东，其债券价值和股票价值并无直接关系，债券发行公司的业绩下降并不会直接导致债券价值或标的公司股价下跌。

可转换债券是上市公司独有的融资渠道，具有债权、股权融资双重属性。因此，可转换债券的发行主体必须同时满足发行债券和发行证券的条件。根据《上市公司证券发行管理办法》，上市公司发行可转换债券除了应当符合公开发行证券的一般条件之外，还应当符合以下条件：最近3个会计年度加权平均净资产收益率不低于6%；本次发行后累计公司债券余额不超过最近一期期末净资产额的40%；最近3个会计年度实现的年均可分配利润不少于公司债券1年的利息等。与再融资类股权融资相比，可转换债券不受发行间隔的限制，但融资规模与公司其他债券累计受企业净资产规模的40%限制；与债券类融资相比，其操作灵活性较强，融资成本低，但对发行主体的条件要求较高。

对于发行人上市公司来说，发行可转换债券的根本目的是融资。由于配股和增发的要求较高，可转换债券可以为发行人开辟更为便捷的融资渠道。一方面，发行人可以获得低成本资金，减少公司的财务费用。另一方面，如果持有人到期行权，公司这部分的负债将变成股权，能够降低公司的资产负债率。对于投资者来说，投资可交换债券风险较小，收益有保障。当标的公司股价行情较好时，投资者在约定的时间内可选择行权，将债券转换成股票，赚取股票收益；当标的公司股价行情不好时，投资者可选择不转股，赚取债券利息收益。

根据证监会《上市公司股东发行可交换公司债券试行规定》，持有上市公司股份的股东，可以经保荐人保荐，向中国证监会申请发行可交换公司债券。可交换债券不仅对发行主体有严格要求，还对预备用于交换的上市公司股票有要求。对于发行主体，主要需满足净资产、年均可分配利润、待偿还债券余额等方面的要求，发行额度不超过预备用于交换的股票按募集说明书公告日前20个交易日均价计算的市值的70%。而对于预备用于交换的上市公司股票，在财务指标方面要求上市公司最近一期末的净资产不低于人民币15亿元，或者最近3个会计年度加权平均净资产收益率平均不低于6%；在股票性质方面要求用于交换的股票为无限售条件股份，且不存在被查封、扣押、冻结等财产权利被限制的情形，也不存在权属争议或者依法不得转让或设定担保的其他情形。

对于发行人来说，发行可交换债券的目的主要是为了低成本融资、股权减持或投资退出。由于可交换债券赋予了持有人对标的股票的看涨期权，发行利率通常较低。因此，上市公司股东通过发行可交换债券可以获得比普通公司债券或银行贷款利率成本更低的资金，债券到期后还款压力也小。一般而言，可交换债券的行权价会高于目前的股价，否则持有人不会选择行权。当标的公司的股价上涨后，债券持有人将可交换债券转换成相应的股份，原发行人持有标的公司的股权比例减少，实现股权减持。如原发行人持有标的公司的股份较少，其通过发行可交换债券可将股份全部减持完毕，最终实现投资退出。对于投资者来说，投资可交换债券同样可在风险承受较小的范围内获得有保障的收益。

综上所述，作为具有股债双重属性的创新型融资工具，可转换债券和可交换债券相对其他债权融资或股权融资工具成本更低，通道更便捷，投资机制也更灵活，因此备受发行人和投资者青睐。但可转换债券和可交换债券所带来的潜在风险也不容忽视：如果在转换期内公司股价行情不好，持券者到期不转股，将会给公司造成集中兑付债券本金的财务风险。而在设计有回售条件的情况下，投资者集中在一段时间内将债券回售给发行公司，也会加大公司的财务压力。如果转换期内股价行情较好，持有可转换债券的投资者选择转股将会增加上市公司股本，摊薄上市公司每股收益，可能会对上市公司原有股东产生负面影响。而在行情较好时，持有可交换债券的投资者选择转股将会降低发行人持有的标的公司股权比例，摊薄其表决权。因此，在实务操作中，发行人必须结合自身的发展需求和发债目的，选择合适的融资工具和发行额度，并设置合理的条款，避免陷入为了发债而发债的陷阱。【作者：中美嘉伦-李少华 未经允许 不得转载 违者追究法律责任】